텀싯(Term Sheet)은 투자·M&A·JV·지분거래 등의 핵심 조건을 요약한 문서로서, 본계약(SPA·투자계약·주주간계약 등) 체결 전에 조건 정렬(Alignment)을 위해 작성된다.
법적 구속력은 일반적으로 제한적이지만 가격·지분구조·거래방식·우선권·경영권 구조 등 핵심 조건을 논의하는 기준 문서로 활용된다. 한국에서는 VC·PE 투자, 스타트업 투자, M&A, 전략적 제휴 등 거의 모든 거래에서 텀싯 → 본실사(DD) → 본계약 순으로 진행된다.
1. 텀싯의 정의 (Definition)
텀싯(Term Sheet)이란 투자 또는 M&A 거래의 핵심 조건(Key Terms)을 요약한 예비 합의 문서로서 본계약(Definitive Agreement) 작성 전에 양 당사자 간의 기본 합의사항을 명시하는 문서를 말한다.
텀싯은 단순히 '계약서의 초안'이 아니라, 거래의 청사진으로서 다음과 같은 역할을 수행한다.
조건 정렬: 투자자와 창업자(또는 매수자와 매도자)가 핵심 조건에 대해 동일한 이해를 갖도록 함
협상 기준점: 본계약 협상의 출발점이자 기준점 역할
비용 절감: 핵심 조건 합의 후 본격적인 실사(Due Diligence)와 법률 문서 작업을 진행하여 불필요한 비용 절감
심리적 몰입: 법적 구속력은 제한적이지만, 서명을 통해 거래에 대한 진지한 의사를 표현
거래 단계에서의 위치:
초기 접촉 → 비밀유지계약(NDA) → 예비 실사 → 텀싯 체결 → 본실사(DD) → 본계약 체결 → 거래 종결(Closing)
관련 용어: 의향서(LOI, Letter of Intent), 실사(Due Diligence)
2. 텀싯의 주요 특징 (Key Characteristics)
특징 | 설명 |
비구속성 (Non-Binding) | 대부분의 조항은 법적 구속력이 없으나 비밀유지·독점협상·비용부담 조항은 구속력 유(有) |
간결성 (Brevity) | 통상 1~10페이지로 핵심 조건만 포함 (본계약은 수십~수백 페이지) |
투자자 작성 (Investor-Drafted) | 일반적으로 투자자(또는 매수자) 측에서 초안 작성 |
협상 가능성 (Negotiable) | 모든 조항은 협상 대상이며 특히 밸류에이션·청산우선권·경영권 조항이 핵심 |
표준화 (Standardization) | 표준 템플릿이 존재하며 업계 관행(Market Standard)이 형성됨 |
유효기간 (Expiration) | 통상 30~90일의 유효기간이 설정되며, 기간 내 본계약 체결 목표 |
관련 용어: 비구속조항(Non-Binding Clause), 구속조항(Binding Clause), 독점협상권(Exclusivity)
3. 텀싯의 유형 (Types of Term Sheets)
1) VC/스타트업 투자 텀싯 (Venture Capital Term Sheet)
벤처캐피탈 또는 엔젤 투자자가 스타트업에 투자할 때 사용하는 텀싯이다.
주요 구성 요소:
섹션 | 주요 내용 |
Offering Terms | 투자금액, Pre-money/Post-money 밸류에이션, 주당 가격, 투자자 지분율 |
Liquidation Preference | 청산우선권 (1x Non-Participating 등) |
Anti-Dilution | 전환가격 조정 조항 (Full Ratchet vs. Weighted Average) |
Dividend | 배당 조건 (누적형/비누적형) |
Voting Rights | 의결권 및 이사회 구성 |
Protective Provisions | 주요 의사결정에 대한 투자자 동의권 (자산 매각, 증자 등) |
Drag-Along / Tag-Along | 동반매각권 / 동반참여권 |
Redemption Rights | 상환권 (3~7년 후 상환 청구 가능) |
Refixing (Ratchet) | Down Round 시 기존 투자자의 밸류에이션·지분율 재조정 조항 |
Reps & Warranties | 창업자/회사의 진술 및 보증 (재무상태, 법적 분쟁, IP 소유권 등) |
Right of First Refusal (ROFR) | 후속 투자 라운드 시 기존 투자자 우선 참여권 |
Pay-to-Play | 후속 라운드 미참여 시 기존 투자자의 권리 박탈 조항 |
Vesting (창업자 지분) | 창업자 주식 Vesting 조건 (통상 4년, 1년 Cliff) |
Information Rights | 재무제표·사업계획 제공 의무 |
Registration Rights | IPO 시 투자자 주식 등록 요구권 (Demand Rights, Piggyback Rights) |
Binding Provisions | 비밀유지, 독점협상(No-Shop), 비용 부담 |
한국 VC 텀싯의 특징:
RCPS(상환전환우선주) 구조가 표준
연 7~10% 복리 이자 조건 포함
리픽싱 (Refixing) 조항: 특정 조건에 의해 기존 투자자의 전환가격 또는 지분율 재조정 (한국에서 매우 흔함, 창업자에게 불리하게 작용 가능)
창업자 개인 연대보증 요구 사례 존재 (최근 개선 추세)
Pay-to-Play 조항으로 후속 라운드 참여 강제
관련 용어: Pre-money 밸류에이션, Post-money 밸류에이션, 청산우선권(Liquidation Preference), 지분희석 방지 조항(Anti-dilution), 우선주 보호 조항(Protective Provisions), 드래그얼롱(Drag-Along), 태그얼롱(Tag-Along), 리픽싱(Refixing), 페이투플레이(Pay-to-Play), 베스팅(Vesting), 우선매수권(Right of First Refusal, ROFR)
2) M&A 텀싯 / 의향서 (M&A Term Sheet / LOI)
M&A 거래에서는 텀싯 대신 의향서(LOI, Letter of Intent) 또는 MOU(Memorandum of Understanding) 라는 용어를 주로 사용하나, 기능은 동일하다.
주요 구성 요소:
섹션 | 주요 내용 |
Transaction Structure | 자산 매각(Asset Deal) vs. 주식 매각(Stock Deal) |
Purchase Price | 기업가치(Enterprise Value), 순부채 조정, Earn-out 조건 |
Payment Terms | 현금·주식·Seller Note 비율, Escrow·Holdback 금액 |
Conditions Precedent | 거래 종결 조건 (실사 통과, 이사회 승인, 정부 승인 등) |
Representations & Warranties | 매도자 진술 및 보증 범위 개요 |
Indemnification | 손해배상 책임 한도 및 기간 |
Employee & Management | 핵심 인력 고용 승계 및 경영진 처우 |
Non-Compete / Non-Solicit | 매도자 경업금지 및 인력 유인 금지 조항 |
Exclusivity (No-Shop) | 독점협상 기간 (통상 60~120일) |
Confidentiality | 비밀유지 의무 |
Expense & Break-up Fee | 거래 비용 부담 및 거래 결렬 시 위약금 |
M&A 텀싯 vs. VC 텀싯:
M&A는 기업 전체 또는 사업부 매각, 영업 양수도 등에 초점 (Exit 이벤트)
VC는 지분 투자 및 장기 파트너십에 초점 (Growth 이벤트)
관련 용어: 인수의향서(LOI), 자산매각(Asset Deal), 언아웃(Earn-out), Expense & Break-up Fee
3) JV / 전략적 제휴 텀싯 (Joint Venture / Strategic Alliance Term Sheet)
두 개 이상의 기업이 합작회사(JV) 설립 또는 전략적 제휴를 체결할 때 사용한다.
주요 구성 요소:
출자 구조: 각 당사자의 출자 비율 및 금액
경영권 배분: 이사회 구성, CEO 선임, 주요 의사결정 구조
사업 범위: JV의 사업 영역 및 지리적 범위
기술·IP 이전: 각 당사자가 제공하는 기술, 특허, 상표 등
수익 배분: 이익 배당 방식 및 Exit 조건
Exit 메커니즘: 풋 옵션(Put Option)/콜옵션(Call Option), 우선매수권(ROFR) 등
관련 용어: 합작회사(Joint Venture), 전략적 제휴(Strategic Alliance), 풋 옵션(Put Option), 콜옵션(Call Option), 우선매수권(ROFR)
4. 텀싯의 핵심 조항 분석 (Key Provisions Analysis)
1) VC 텀싯 - 밸류에이션 조항 (Valuation Terms)
Pre-money vs. Post-money 밸류에이션:
구분 | 정의 | 계산 |
Pre-money | 투자금액을 고려하지 않은 기업가치 | Post-money - 투자금액 |
Post-money | 투자금액을 포함한 기업가치 | 투자자가 지불하는 금액 ÷ 취득 지분율 |
예시:
투자금액: ₩10억
투자자 지분: 20%
Post-money: ₩50억 (₩10억 ÷ 20%)
Pre-money: ₩40억 (₩50억 - ₩10억)
Option Pool 고려: Pre-money 밸류에이션에 포함되는 옵션풀(Option Pool)은 기존 주주의 희석을 의미하므로, 협상 시 주의가 필요하다.
관련 용어: Pre-money 밸류에이션, Post-money 밸류에이션, 옵션풀(Option Pool), 희석(Dilution)
2) VC 텀싯 - 청산우선권 (Liquidation Preference)
청산우선권은 회사 청산, M&A Exit, IPO 실패 시 투자자가 보통주주보다 먼저 자산을 배분받을 권리를 의미한다.
청산우선권 유형:
유형 | 설명 | 투자자 수익 (₩10억 투자, Exit 가치 ₩30억, 지분 30% 가정) |
1x Non-Participating | 투자원금(1배) 우선 회수 후 선택 (원금 vs. 지분비례 중 큰 금액) | Max(₩10억, ₩9억) = ₩10억 |
1x Participating | 투자원금 우선 회수 + 잔여액 지분비례 추가 배분 | ₩10억 + (30% × ₩20억) = ₩16억 |
2x-3x Non-Participating | 투자원금의 2~3배 우선 회수 후 선택 | Max(₩20억, ₩9억) = ₩20억 |
Capped Participating | Participating이지만 총 수익에 상한 설정 (예: 3배) | Min(₩16억, ₩30억) = ₩16억 |
창업자에게 유리한 조건: 1x Non-Participating
투자자에게 유리한 조건: 2x-3x Participating
YC와 같은 선도적 VC는 1x Non-Participating을 표준으로 권장하며, Participating 구조는 투자자에게 과도하게 유리한 구조로 간주된다.
관련 용어: 청산우선권(Liquidation Preference), Non-Participating, Participating, Capped Participating
3) VC 텀싯 - 전환가격 조정 (Anti-Dilution Provisions)
후속 라운드에서 밸류에이션 하락 발생 시 기존 투자자의 전환가격을 조정하여 희석을 방지하는 조항이다.
Anti-Dilution 조항 유형:
유형 | 설명 | 조정 방식 |
풀 래칫(Full Ratchet) | 후속 라운드 발행가로 전환가격을 완전히 하향 조정 | 신규 전환가격 = 후속 라운드 발행가 |
가중 평균 조정 Weighted Average (Broad-based) | 발행 주식수와 가격을 가중평균하여 조정 (공정) | 기존 주식 + 신규 주식 가중평균 |
가중 평균 조정 Weighted Average (Narrow-based) | 우선주만 고려하여 가중평균 (투자자 유리) | 우선주만 가중평균 |
No Anti-Dilution | 전환가격 조정 없음 (창업자 유리) | 조정 없음 |
예시: Weighted Average (Broad-based)
신규 전환가격 = 기존 전환가격 × [(기존 발행주식 × 기존 가격 + 신규 자금 조달액) ÷ (기존 발행주식 × 기존 가격 + 신규 발행주식 × 신규 가격)]
업계 표준은 Weighted Average Broad-based이며, 풀 래칫은 창업자에게 매우 불리한 조건으로 간주되기도 한다.
관련 용어: Anti-Dilution, Full Ratchet, Weighted Average, Down Round
4) 리픽싱(Refixing) 조항
리픽싱(Refixing)은 한국 시장에서 특히 흔한 조항으로, M&A 및 후속 라운드 발생 시 기존 투자자의 밸류에이션 또는 지분율을 재조정하는 메커니즘이다. Anti-Dilution과 유사하지만 더 강력한 투자자 보호 장치이다.
리픽싱(Refixing)의 주요 유형:
유형 | 설명 | 효과 |
밸류에이션 Refixing | 이벤트 발생 시 기존 투자 밸류에이션을 하향 조정 | 기존 투자자의 지분율이 소급 증가 |
지분율 Refixing | 이벤트 발생 시 기존 투자자의 목표 지분율 달성까지 추가 주식 무상 제공 | 창업자 지분 희석 |
전환가격 Refixing | 전환가격을 특정 가격으로 재조정 (Full Ratchet과 유사) | Anti-Dilution보다 강력한 보호 |
발동 조건 예시:
M&A 매각가액이 기존 밸류에이션 대비 20% 이상 하락 시
후속 투자라운드 때 밸류에이션이 기존 투자 라운드 대비 20% 이상 하락 시
투자 후 2~3년 내 특정 마일스톤(매출, 이용자 수) 미달성 시
기업가치가 일정 수준 이하로 하락 시
창업자에게 미치는 영향:
예시: Series A 투자 (Post-money ₩100억, 투자자 20% 취득)
→ Series B Down Round (Post-money ₩80억, 20% 하락)
→ Refixing 발동: Series A 투자자의 지분율 20% → 25% 재조정
→ 창업자 지분: 80% → 75% 감소 (5% 추가 희석)
창업자 협상 전략:
조항 삭제 또는 최소화 시도
발동 조건(Threshold)을 엄격하게 설정 (예: 30~40% 이상 하락 시에만)
일몰 조항(Sunset Clause) 삽입 (투자 후 2~3년 경과 시 조항 소멸)
한도 설정 (최대 희석 한도 명시, 예: 추가 5%까지만)
관련 용어: 리픽싱(Refixing), 일몰 조항(Sunset Clause)
5) 독점협상권 (Exclusivity / No-Shop)
텀싯 체결 후 일정 기간(통상 60~120일) 동안 매도자(또는 창업자)가 다른 투자자/매수자와 협상하지 못하도록 하는 조항이다.
Exclusivity 조항의 주요 내용:
기간: 60일~1년 (M&A는 길고, VC 투자는 짧음)
범위: 직접 협상뿐 아니라 제3자의 제안 수용도 금지
위반 시 효과: Break-up Fee 지급 또는 법적 구제 청구 가능
예외: 기존 협상 중인 거래에 대한 할아버지 조항(Grandfather Clause) 적용
Seller/Founder의 협상 포인트:
기간을 가능한 짧게 (45~60일)
Buyer/Investor의 실사 완료 의무 명시
위약금(Break-up Fee) 최소화 또는 삭제
관련 용어: 독점협상권(Exclusivity), 위약금(Break-up Fee), 할아버지 조항(Grandfather Clause)
5. 텀싯 협상 전략 (Negotiation Strategy)
1) 창업자/매도자 관점 (Founder/Seller Perspective)
협상 우선순위:
밸류에이션: 가장 중요하지만, 구조적 조건도 함께 고려 필요
청산우선권: 1x Non-Participating 고수, Participating 구조는 불리
Anti-Dilution: Weighted Average Broad-based 확보가 이득, Full Ratchet 불리
경영권: 이사회에서 과반 또는 동등한 의결권 확보 노력
독점협상: 기간 단축 및 Break-up Fee 최소화
협상 팁:
Multiple Term Sheets 확보: 경쟁 구도 조성으로 협상력 강화
변호사 조기 투입: 텀싯 단계부터 전문 변호사 자문 필수
표준 조건 확인: 표준 텀싯과 비교하여 불리한 조항 식별
장기적인 임팩트 고려: 현재 라운드 조건이 미래 라운드의 선례(Precedent)가 됨
2) 투자자/매수자 관점 (Investor/Buyer Perspective)
협상 우선순위:
하방 보호 (Downside Protection): 청산우선권, 상환권으로 원금 보호
통제권 확보 (Control Rights): 이사회 의석 등
Exit 보장 (Exit Assurance): 드래그얼롱(Drag-Along)으로 강제 매각 가능성 확보
정보 접근 (Information Rights): 재무제표, 사업계획 정기 제공
협상 팁:
시장 관행 준수: 과도한 조건은 창업자 반발 및 후속 라운드 난항 초래
Win-Win 구조: 투자자 이익과 창업자 동기부여의 균형
Due Diligence 조건부: 텀싯은 실사 결과에 따라 조정 가능 명시
6. 사례 (Case Example)
사례 1: Uber Series A 텀싯 (2011년)
2011년, Benchmark Capital은 Uber에 Series A로 $11M을 투자하며 텀싯을 체결했다.
핵심 조건:
밸류에이션: Post-money $60M (Benchmark 지분 18%)
청산우선권: 1x Non-Participating
Anti-Dilution: Weighted Average Broad-based
이사회: 창업자 2명, 투자자 1명(Benchmark), 독립이사 1명
Protective Provisions: 표준 조건 (증자, M&A, 정관 변경 등)
결과: Uber는 2019년 IPO 시 $82B 밸류에이션을 달성했으며, Benchmark는 초기 $11M 투자로 약 $7B 수익을 실현했다. 1x Non-Participating 청산우선권은 실제로 발동되지 않았으며, 모든 우선주는 보통주로 전환되어 IPO 수익을 공유했다.
이 사례는 표준적이고 창업자 친화적인 텀싯이 장기적으로 투자자와 창업자 모두에게 이익이 됨을 보여준다.
사례 2: 한국 스타트업 A사의 텀싯 분쟁 (2022년)
한국의 핀테크 스타트업 A사는 2020년 시리즈 B 투자 시 다음과 같은 조건의 텀싯을 체결했다:
핵심 조건:
밸류에이션: Pre-money ₩500억
청산우선권: 2x Participating (투자자에게 매우 유리)
상환권: 3년 후 연 10% 복리 이자로 상환 청구 가능
Anti-Dilution: 풀 래칫(Full Ratchet, 창업자에게 매우 불리)
독점협상: 90일
문제 발생: 2022년 시리즈 C 라운드에서 밸류에이션이 Pre-money ₩400억으로 하락(Down Round)하자 Full Ratchet 조항이 발동되어 시리즈 B 투자자의 지분이 급증했다. 또한 2x Participating 청산우선권으로 인해 Exit 시 창업자와 초기 투자자가 받을 금액이 크게 감소할 것으로 예상되었다.
결과: 창업자는 시리즈 C 투자 유치를 포기하고 대신 전환사채(CB)로 자금을 조달했다. 이 사례는 텀싯 협상 시 장기적 영향을 고려하지 않으면 심각한 문제가 발생할 수 있음을 보여준다.
관련 용어: Down Round, Full Ratchet, Participating Liquidation Preference, 전환사채(Convertible Bond)
7. 핵심 정리 (Key Takeaways)
텀싯은 본계약 전 핵심 조건을 정렬하는 청사진으로 대부분 비구속적이나 독점협상·비밀유지는 구속력이 있다.
VC 텀싯과 M&A LOI는 목적과 구조가 다르며 각각 투자와 Exit 이벤트에 최적화되어 있다.
청산우선권, Anti-Dilution, 경영권 조항은 장기적으로 창업자와 투자자 모두에게 큰 영향을 미친다.
1x Non-Participating + Weighted Average Broad-based가 업계 표준이며 이를 벗어나는 조건은 신중히 협상해야 한다.
텀싯은 후속 라운드의 선례(Precedent)가 되므로 첫 투자 라운드부터 신중하게 접근해야 한다.
전문 변호사 자문과 표준 텀싯(NVCA, YC 등) 비교는 필수적이다.
과도한 투자자 보호 조항은 단기적으로는 합리적으로 보이나 장기적으로 회사 성장과 후속 투자 유치에 장애가 될 수 있다.
8. 참고자료 (References)
Australia Investment Council — Term Sheet
https://investmentcouncil.com.au/resource?resource=24Oxford University Innovation process — Starting a spinout company
https://innovation.ox.ac.uk/wp-content/uploads/2025/12/Starting-a-spinout-company-Dec-2025.pdfHBS Online — How to Create a Term Sheet for Investors
https://online.hbs.edu/blog/post/term-sheet-for-investorsHSBC — Venture Capital term sheets: The basics
https://www.hsbcinnovationbanking.com/hk/en/resources/venture-capital-term-sheets-the-basics
